Fundman

Akik folyamatosan követik a napi híreket és tőzsdei árfolyamokat, azoknak nem újdonság, hogy néha néhány óra vagy nap alatt akár teljesen feje tetejére áll a világ. Ami ennél meglepőbb tud lenni, hogy ugyanennyi idő alatt vissza is rendeződhet minden normál üzletmenetre és pár hónap múlva a kutya se emlékszik rá, miért volt abban a pillanatban a helyzet olyan kilátástalan vagy épp rózsaszín. Ez még sok év után is megdöbbentő tud néha lenni.

A gyakorlatilag végtelen mennyiségűnek tűnő információ világában ebből adódóan néha teljesen össze tud mosódni az ok és az okozat, a rossz időkben a végítélet hangjai kárognak minden oldalról, jó időkben pedig még az örökké tartó szárnyalás sem tűnik elképzelhetetlennek. Nem csoda, hogy erre lassan egy teljes iparág és szoftverek épülnek, amik például azt figyelik, hogy adott kulcsszavak hányszor bukkanak fel a hírekben és hogy hatnak oda-vissza a tőzsdei kereskedésre. És az sem, hogy ez jó kis kontraindikátor is lehet, ha már minden csapból ugyanaz folyik, akkor jó eséllyel az a sztori már épp a végét járja.

ISE100 - a legnagyobb 100 török céget tömörítő index

forrás:Bloomberg

A hosszúra nyúlt bevezető apropóját az adta, hogy a török bankokról akartam írni és tavaly karácsonykor az volt az a fejlődő piac, ahol épp állt a bál (úgy tűnik a fejlődő piacokkal foglalkozók karácsonyai már csak ilyenek). A két kissé maratoni de annál olvasmányosabb posztban arról írtunk egy évvel ezelőtt, hogy mi is zajlik ott és miért kapott a szívéhez a piac, amikor a tavalyi korrupciós/letartóztatási botrány kipattant. És arról is jó beszállási pont lehet-e ez – a végső konkluzió egy óvatos igen lett. Akkor (január első felében) 66-67000 körül járt az ISE100 – most 87000. Forintban még durvább a helyzet, az OTP Török Alap például több, mint 50%-ot ment ebben az időszakban.

Az elmúlt egy-két hónapban, mióta az olajár leszállópályára került sok elemzőháznál került toplistára a török részvénypiac. Az kétségtelen, hogy alacsony olajár jót tesz egy olyan gazdaságnak, ami erősen energiafüggő (persze, úgy ha közben az olajár nem egy globális összeomlás miatt alacsony), és az is igaz, hogy a törökök örök keresztjén, az inflációt és folyófizetési mérleg hiányon segít. Azonban ennél kicsit árnyaltabb a kép. Egyrészt Törökország jó néhány olyan országgal ápol erős gazdasági kapcsolatot, akiknek betesz ez az olajár (pl. Irak, Oroszország). Most kb. 3.5-4% közötti GDP növekedés a konszenzus, ami az elmúlt évtizedhez képest alacsonynak számít. Másrészt az energia csak egy részét jelenti az importnak, a többi része viszont a felpattanó fogyasztás miatt várhatóan nőni fog, így a folyófizetési mérleg hiány noha csökken, de azért el nem tűnik. Harmadrészt a dollár erősödése szintén nem a legjobb a törököknek, mert az export-import és a finanszírozási szerkezetük is inkább euró long és dollár short.

Az ISE100 (fehér) és a Brent (barna) árváltozása az elmúlt egy évben (török lírában)

forrás:Bloomberg

De a csökkenő olajár miatt kezdett el ralizni a piac? Egyáltalán nem. Az év első felében már megvolt a visszapattanás nagy része és gyakorlatilag annyi történt, hogy kikerült a főcimekből Gülen és korrupciós balhé. Oké, közben lementek a választások rendben, de igazából sokkal több minden nem történt, mint az, hogy eltűntek a hírekből, megnyugodtak a kedélyek. Ilyen egy tipikus fejlődő piaci hullámvasút – amire fel kell készülnie minden olyan befektetőnek, aki erre felül, és nagyon úgy tűnik, hogy az egyik legjobb dolog, ami egy ilyen piaccal történhet, ha viszonylagos csend veszi körül.

A "Gulen" (fehér) szó felbukkanása a hírekben és az ISE100 (barna)

forrás:Bloomberg

Mi várhat akkor a török bankokra idén?

Ezek a faktorok játszhatják a legnagyobb szerepet:

Jegybank: az infláció csökkenésével újra van kézzelfogható török reálkamat, így a jegybanknak lehetősége van előbb-utóbb vágni valamennyit, főleg tovább csökken. Az idén már-már kétszámjegyű értéket kóstolgató infláció a kilátások szerint 6.5-6-9% környékére mérséklődik idén. A konszenzus szerint kb. 50-100 bázispontnyi vágásra van kilátás a következő félévben, ez rövidtávon kedvez a banki marzsoknak és a hitelbővülésnek. Ha a (hitel)növekedés mégsem éri el a kívánt szintet, még van puskapor a reserve ratiok csökkentésével (ezek azok a ráták, amik azt szabják meg, mennyi pénzt kell a bankoknak a jegybanknál tartani, ha a jegybank például hűteni akarja a bankszektort akkor megemeli ezeket).

Marzsok: A banki marzsokra több tényező hat, az egyik a már említett kamatcsökkentés, ami pozitívan. Az infláció csökkenése miatt azonban az inflációkövető kötvények (amiből van bőven a bankoknak) hozama is csökken, ez rontja a marzsokat. A jelenlegi piaci konszenzus kicsit javuló/szinten maradó marzsokat vár.

Díjak szabályozása: az elmúlt egy évben a felügyelet arra törekedett, hogy a banki díjak és költségek átláthatóbbak és alacsonyabbak legyenek, ez értelemszerűen csökkenti az innen jövő bevételeit a bankoknak

Bekeményít-e a FED és ha igen mikor  – valószínű lasszóval kéne fogni azokat, akik még nem ezt a témát nem unják, de egy ilyen jellegű felsorolásból persze ezt sem lehet teljesen kihagyni. Sokat nem érdemes vele időzni, igen, egyszer biztos, hogy emelkedni fognak a fejlett piaci hozamok és igen, ez a fejlődőekkel is hatással lesz és ezt már jó ideje tudja a piac. Bármilyen irányban lesz meglepetés az hatni fog a törökökre, mivel a finanszírozás nagy részét külföldről szerzik és a növekedéshez erre szükségük is van, ezért ez egy érzékeny kérdés marad.

Politikai kockázat: a változatosság kedvéért 2015-ben is lesznek választások Törökországban, most éppen az általános választások vannak soron, ha előrehozott választások lesznek akkor már áprilisban megejthetik. Jelenleg minden arra mutat, hogy az AKP (kormányzópárt) támogatottsága nagyon stabil, a belső hatalmi harcokat is lejátszották, úgyhogy minden körülmény arra mutat, hogy innen nem fenyeget veszély, de azért ahogy az már kiderült, teljesen megfeledkezni erről sem lehet.

Erdogan új, több-mint-ezer szobás kecója

Értékeltség

A nagy kérdés az, ekkora emelkedés után vajon drágák-e most a török bankok? Ezt két fontos szempontból érdemes vizsgálni. Az egyik az, hogy saját magukhoz képest hol állnak most? Ha a historikus értékeltséggel nézzük össze, azt látjuk, van még hova nőni, az elmúlt 3 és 5 éves átlagnál lejjebb van még. A banki mutatószámos értékelésnél a részvényárfolyam és az egy részvényre jutó saját tőke hányadosa az egyik jól bejáratott mutató (P/BV - price to book value).

 XBANK (török bankindex) előremutató P/BV-je az elmúlt három évben, jelenlegi érték: 1.14, átlag 1.25

forrás:Bloomberg

XBANK (török bankindex) előremutató P/BV-je az elmúlt öt évben, jelenlegi érték: 1.14, átlag 1.37

forrás:Bloomberg

Azonban ennyire nem egyszerű a helyzet. Azt is érdemes figyelembe venni, hogy a múltban milyen tőkearányos megtérülést (Return on Equity) tudtak elérni, ahhoz képest, ami most az alacsonyabb hitelnövekedéssel és korábbinál alacsonyabb marzsokkal kilátásában van. Ez már árnyalja az előző képet, hiszen jól látszik, hogy korábban ennél magasabb megtérüléssel tudtak működni.

A kérdés ezért az, hogy vissza tudnak-e térni a korábbi átlagukhoz, erre akkor van esély, ha például a szabályozás kedvezőbbé válik a számukra, például a mostani magas céltartalékolási kötelezettségek enyhülnek. Egyszerűen számolva a jelenlegi szintekkel és hozamokkal és egy 5-10%-os EPS (eredmény) növekedéssel kb. 1.1-1.3 közötti P/BV mutató indokolható, a teret felfele az nyithatja meg, ha a megtérülés/eredménynövekedés nő, vagy az elvárt hozamok csökkennek.

Összeségében könnyen elképzelhető, hogy ha az olajár hasonló szinteken marad és a likviditást sem szippantja ki valami váratlan esemény hirtelen, akkor még van tartalék a bankokban, mert nem drágák és stabilak, főleg amíg van egy két olyan trigger (pl. a kamatcsökkentés, elemzői felminősítések) ami kedvezően hat rájuk. Ugyanakkor vannak kockázatok és a tavaly év végi leárazás idénre véget ért.