Fundman

Pont egy éve írtam itt a blogon az egyik kedvenc afrikai befektetési sztorinkról, az MTN nevű telekom cégről. Ez a papír indulás óta oszlopos tagja az Afrika Alapunknak, ugyanis kevés olyan cég van, amely ennyire jó kitettséget nyújtana az afrikai kontinens fejlődéséből való részesüléshez. Akkori cikkemben kiemeltem, hogy az MTN 21 országbeli jelenlétével az átlag alatti mobilpenetrációnak és a magas GDP növekedésnek köszönhetően akvizíció nélkül is nagy bevétel növekedést tud produkálni. Nem mellesleg, az európai szektortársakhoz képest jóval magasabb EBITDA marzzsal működik, stabil a mérlege és nagyon prúdens osztalékfizető. Mivel továbbra is jó befektetési lehetőségnek gondoljuk az MTN-t, jöjjön egy gyors frissítés, hogy mi változott az akkor leírtakhoz képest az elmúlt egy évben.

Befektetőként az első, amit megnéznénk, hogy hol van most a papír árfolyama. Szerencsére az MTN nem okoz csalódást, ugyanis több mint 30%-ot emelkedett tavaly április óta, és még 7%-nyi osztalékot is fizetett a cég. A 2013-as évet 10%-os előfizetői bázis növekedéssel zárta, amely árbevétel és EBITDA szinten még nagyobb növekedést jelentett. Ugyan az MTN maga dél-afrikai székhelyű, de a főszerep már régen nem Dél-Afrikáé, mert a többi piac dinamikus fejlődése révén egyre csökken a csoportszintű eredményben való súlya.

Ami a tavalyi évet illeti, a dél-afrikai operáció nem is teljesített olyan jól, mert nagyon erős volt az árverseny a piacon, amit az MTN kicsit későn reagált le, így kénytelen volt elviselni némi piacvesztést. Azonban az egy előfizetőre jutó átlagos bevétel (ARPU) még mindig itt az egyik legmagasabb (közel duplája az átlagos afrikai ARPU-nak), amely olyan strukturális különbségekre világít rá, melyek érdekesek lehetnek a többi afrikai operációra nézve is a jövőben. Ez a különbség pedig az, hogy a dél-afrikai bevételeknek már csak kb. 60%-a származik a tradicionális hang alapú szolgáltatásokból, míg ez az arány a többi piacon inkább 80% körül van. Dél-Afrikában viszont folyamatosan nő a készülékeladások és az adatforgalom súlya az összbevételben. Vagyis ez alapján a készülékeladásoknak tulajdonítható a többi piachoz képesti sokkal magasabb dél-afrikai ARPU, amely egy kínálkozó lehetőség lehet a többi afrikai országban is. Persze ez attól is függ, hogy az előfizetők mennyire engedhetik meg maguknak a kombinált csomagokat az egyes országokban, és hogy az importvám mennyire drágítja meg a készülékeket. Mindenesetre Dél-Afrika jó kísérleti nyúlnak bizonyul. Steppa nevű okostelefonját átszámítva kb. 10 ezer Ft-ért árulja az MTN Dél-Afrikában, melynek révén 20-30%-kal nőtt a felhasználók adatforgalma. A szektortárstól eltérően (aki hiteles konstrukcióban árulja az okostelefonjait), azt az alsó szegment célozza meg, akik áruhitelt sem nagyon tudnának felvenni.

Persze míg Dél-Afrikában már 70% körüli a 3G lefedettség, addig ez a többi afrikai országban még elég minimális szinten jár. De ami késik, az majd egyszer eljön. És látva az afrikai kontinens telekommunikációs fejlődését, remélhetőleg nem is kell rá olyan sokat várni. Pár hete olvastam egy érdekes cikket a Financial Times-on, hogy hogyan változtatta meg a mobiltelefon használat az agrárszektorban dolgozó afrikai nők életét. Például az egyik ugandai maracuja termesztéssel foglalkozó nő rájött, hogy akár 2x vagy 3x annyit is kaphat a fővárosban a terméséért, mint amennyit a helyi felvásárló kínált addig nekik. Közel 600 hasonló farmertársának segített azzal, hogy megszervezte a szállítást, és így mindenki reális árat kaphat a terményeiért. Mindezt pedig a mobiltelefon használat segítségével sikerült elérniük, mert a maracuja termesztők így mindig tudják értesíteni az említett hölgyet, ha beérett a termésük. De a cikkben egy tanzániai példa is előkerült, ahol a 3 ezer szárnyas nevelésével foglalkozó farmer telefonon tartja a kapcsolatot a legnagyobb tanzániai szupermarkettel, hogy mikor és mekkora mennyiségben szállíthatja a csirkéit.

Visszakanyarodva az MTN-hez, a múltkori cikkben említettem, hogy profittermelési szempontból a nigériai operáció számít az MTN legfontosabb operációjának, mert itt a csoport átlagos 40% körüli EBITDA marzsával szemben 55%-nál is többet tud elérni a cég. 2013-ban a végződtetési díjak drasztikus csökkentése miatt ugyan a marzs 55%-ra csökkent, de 20%-kal nőtt az előfizetői bázis, vagyis a 170 millió fős nigériai piacban még mindig rengeteg a tartalék.

Összességében úgy gondolom, hogy az MTN-nek továbbra is helye van az afrikai befektetéseink között. A 30-40%-os árfolyam emelkedés ellenére az értékeltség nem szaladt el annyira (13-as P/E, 6-os EV/EBITDA), mert hasonló mértékű volt az eredménybővülés is. A gazdag cash-flow termelő képesség, a 6% körüli osztalékhozam és a nettó készpénzállomány pedig mind olyan tényezők, amelyek a jövőben is hozzájárulhatnak majd a befektetők megörvendeztetéséhez.

Lementek a várva-várt önkormányzati választások, amiről a korábbi összefoglalót itt olvashatjátok. Az eredmény nem okozott túl nagy meglepetést, Erdogant nem küldték el a választók a sunyiba, a nyilvánosságra került korrupciós/kamutámadós felvételek nem rombolták le a népszerűségét. Ankara és Isztambul voltak a necces pontok (hiába, az a felforgató városi értelmiség) de ott is nyerni tudott az AKP. Eddigi eredményeiket tekintve a  2009-es választási eredmény volt a mélypont, ott 38%-ot szereztek – jól mutatva, hogy egy dolog tudott igazán betenni a pártnak    , a gazdasági visszaesés.

Erről van is egy érdekes tanulmány, amelyet a Koc egyetem politológusa készített, azt kutatva, hogy mennyire büntetik meg a választók a korrupciós ügyeket. Arra jutott – annyira nem megdöbbentő módon – hogy ahol az erős korrupció szerves része a társadalomnak, ott sokkal inkább a gazdasági fejlődés az, amit figyelembe vesznek a választók. Míg az olyan fejlettebb országokban, mint például Svédország, a szavazók sokkal inkább megbüntetik az ilyen botrányba keveredő pártokat, függetlenül az aktuális gazdasági helyzettől. (forrás: Turkey Goes to Ballot Box)

Tehát vasárnap a "hófehér" párt, az AKP nyert, 45.5%-al, a liberálisabb CHP (Kemal Atatürk történelmi utódpártja, főként a nagyvárosokban erős) 27.9%-ot szerzett, míg a nacionalista MHP 15.2%-t.

És mire jó ez a 45%, amivel nyertek? Az biztos, hogy megerősíti Erdogant, kényelmes és megnyugtató többséget jelent. A kérdés az, hogy elgurul-e végképp a gyógyszere és a túlerő tudatában lesöpör minden kritikus erőt, vagy hajlandó lesz visszavenni és lelazulni kicsit. A győzelem utáni első beszéde nem épp a visszafogottságról tanúskodott, sőt. A meglehetősen agresszív hangú beszédben kikelt a Gülen-mozgalom ellen („állam az államban”), szidta az ellenzéket és árulókat vizionált mindenhová. Nem az első eset, amikor kívülről nézve ő játssza a „rossz zsarut” (Gül elnök pedig a jófiú) és miután az istenadta nép igazolta is, hogy a megfelelő ellenségkép megválasztása jól működő stratégia, végül is miért is adná fel éppen most ezt a fajta retorikát? Ugyanakkor azt is megmutatta néhányszor, hogy elsősorban nagyon pragmatikus politikus, aki a hatalmi érdekeiért bármit megtesz, ahhoz pedig láthatóan az kell, hogy közben gazdaságilag rendben legyen a helyzet. Törökország egy külső finanszírozásra éhes, növekvő ország, amit a nagy szabadságharcban azért nem állt figyelembe venni.

Az augusztusig hátralevő hónapokban a következő kérdésekre kapunk majd választ:

-          elindul-e Erdogan az elnökségért (most az általános vélemény az, hogy az a legvalószínűbb, hogy igen) és ha igen, akkor ki lesz a miniszterelnök jelölt:   a mostani elnök, Gül vagy egy gyenge és könnyebben kontrollálható nyuszi kerül elő a kalapból

-          lesznek-e előrehozott választások augusztusban – az elnökválasztással egybekötve - itt két tényező csap össze, egyrészt Erdogan tiszteletben akarja tartani a választásokat és nem változtatni a dátumon (ez a hosszú távú intézményrendszer stabilitásába vetett hitet is erősíti), ugyanakkor lehet, hogy a mostani eredmény elég csábító, hogy pontot tegyenek az i-re és bebiztosítsák magukat a következő 4 évre mondván ki tudja mi lesz egy év múlva

-          hogy alakul Erdogan keresztesháborúja a Gülen mozgalom ellen, kerül-e elő például más olyan kompromittáló felvétel, ami igazán nagy vihart kavarhat 

-          elmérgesedik - e a helyzet Szíriát illetően (amire szintén kitért Erdo a beszédben, hogy ha kell megvédik magukat)

A piac szempontjából a kedvező kimenetel az lenne, ha Erdogan elindulna az elnökségért és megelégedne az azzal járó hatalmi jogkörrel plusz esetleg egy (báb)miniszterelnökkel. Az se lenne rossz, ha közben lehiggadna és az olyan lépéseket, mint például a közösségi média korlátozása vagy az igazságszolgáltatás korlátozása, elfelejtené egy időre. Az mindenesetre jól látszott a választásokat megelőző pár napban – többek között az előzetes közvélemény kutatási eredményeknek hála – elég szépen raliztak a török részvények és a piac örült annak, hogy végre szusszanhat egyet és hogy stabil (és koalícióra nem kényszerülő) kormánya marad Törökországnak.

Azt már egy korábbi posztban kifejtettem, hogy Oroszország és az EU gázpiaci kapcsolatát a kölcsönös függőség jellemezni. Igaz ugyan, hogy Oroszország az Unió legnagyobb gázbeszállítója, de mivel más irányba (keleti) nincs kiépítve a Gazprom infrastruktúrája ezért nagyon nem keménykedhet az európai ügyfeleivel. Sőt az elmúlt években a Gazprom alkupozíciója az európai energiacégekkel kapcsolatban erősen megroggyant, mivel a gazdasági válság miatti kereslet visszaesés miatt erősen túlkínálatos lett a globális LNG piac és ez a túlkínálat Európában csapódott le. Ezt kihasználva az EU több éves csörte után elérte, hogy az oroszok csökkentsék a hosszút távú szerződésekben alkalmazott gázárakat, amit érthető módon nem igazán értékeltek. Ekkor valószínűleg realizálták, hogy ez így nem igazán jó nekik (az EU a nagy gázimportőrök közül a legolcsóbban kapja a gázt az oroszoktól) ezért elkezdtek alternatív útvonalakat keresni. És itt jött a képbe Kína. Az elmúlt három évben Kína és Oroszország egyre jobb barátok lettek egymással. Ez tetten érhető abban, hogy egymás után kötik az üzleteket az orosz és kínai olajvállalatok. Az elmúlt három évben a kínai orosz olajimport megduplázódott és ma már a teljes import több mint 10%-át teszi ki. És ez az arány valószínűleg tovább fog nőni, mivel folyamatosan kötik az üzleteket (a legutolsó tavaly októberben történt, amikor a Rosneft és a China Petroleum Corp. 10 éves megállapodása keretében megduplázzák a Rosneft szállításait az országba és így Kína válik az orosz olaj legnagyobb piacává).

A földgáz exporttal kapcsolatban, már vagy tíz éve folynak a tárgyalások, de a felek soha nem tudtak megegyezni az árban. Mondjuk egyébként érthető, hogy nem igazán kapkodtak eddig. Egyrészt a kínaiaknak nem igazán érte meg áttérniük a gázra, mivel a szén jóval olcsóbb (de ismerjük a hátrányát – elég csak egy mélyet szippantani a pekingi levegőből…). Másrészről az oroszok is teljesen jól elvoltak az európaiakkal a válság előtt. Viszont az elmúlt pár évben a két fél látványosan közeledett egymáshoz, az oroszok az európai helyzet, a kínaiak pedig folyton romló környezetszennyezési problémák miatt. Az év végén már egyre többen rebesgették, hogy lényegében már meg van a megállapodás „csak” az áron vitatkoznak még a felek, de nagyon közel vannak egymáshoz az elképzelések (10$-11$). Most az a mondás, hogy májusban Putin Pekingi látogatásán fogják aláírni a szerződést.

Min változtat krími konfliktus?

A krími konfliktus kapcsán az európai vezetők egyre többször dobálóztak azzal, hogy csökkenteni kell az orosz függést az európai gázpiacon. Természetesen a függés csökkentése mindenképpen kívánatos dolog, de itt azért megjegyzendő, hogy nem véletlen, hogy eddig nem csökkentették az európai gazdaságok az orosz gáztól való függést. Teljesen megszüntetni az orosz függést egyrészt teljesen felesleges másrészt hatalmas költséggel járna. Gondoljunk bele, mekkora infrastrukturális beruházással járna, kiépíteni egy másik, az orosztól független gázvezetékrendszert. De ha ki is van építve mivel fogjuk megtölteni a vezetékeket? Valószínűleg most mindenki az amerikai palagázra gondol, amit LNG formában majd elkezdenek az amerikaiak exportálni 2015-től. A politikusaink még írtak is levelet az USA-nak, hogy küldjenek már nekünk palagázt, ha esetleg elzárnák az oroszok a gázcsapokat. Erről nekem Vágási Feri jut eszembe, mikor be akart szállni az internetbe.

Ugyanis az LNG árát nem az USA kitermelési költsége határozza meg, hanem világpiaci árak. Ha a világpiaci ár 17$ (jelenlegi japán spot ár) akkor nem fogják nekünk 10,83$-ért odaadni, mint az oroszok. (ennyi erővel írhatnánk a szaúdiaknak is, hogy hallottuk nálatok egész olcsó az olaj, nem tudnátok-e esetleg adni belőle nekünk is). Másrészről ezek az LNG megállapodások jellemzően 15-25 éves Henry Hub indexált szerződések, amiktől az EU erősen ódzkodik. Harmadrészt az USA ha minden a tervek szerint alakul (ami nem szokott) akkor is csak a globális LNG kapacitás 10%-át fogja adni 2025-ben 67 milliárd köbméter kapacitással szemben a Gazprom 161,5 milliárdos európai exportjával. Tehát az amerikai palagáz nem hoz megváltást Európának, mivel LNG mint lehetőség eddig is megvolt a kontinensnek, de a drágasága miatt nem éltek a lehetőséggel. Az igaz, hogy a palagáznak van hatása a globális gázpiacra, de ennek a legfőbb haszonélvezői az Ázsiai országok lesznek és nem mi. A 2016-os japán swap LNG ár jelenleg 15,45 USD ami a mostan 17$-os spot árnál jóval alacsonyabb, de még így is 40%-kal magasabb mint az európai árak.

Spot LNG árak

Forrás: Reuters

Igazság szerint nincs új a nap alatt, arra hogy Európa keleti fele erősen függ az orosz gáztól az elmúlt 10 évben már kétszer rácsodálkozhattunk. Akkor is szinte szóról szóra ugyanazt mondták az európai politikusok, mint most: diverzifikálni kell az EU energiaellátását. Azóta sem történt semmi, valószínűleg azért, mert egyik érintett ország sem volt hajlandó akkora árat fizetni az oroszoktól való függőség csökkentésért amennyibe az kerülne. Nézzünk egy egyszerű számolást: 2013-ban a Gazprom 161,5 mrd köbméter gázt exportált az EU-ba. Tegyük fel, hogy lecseréljük a teljes mennyiséget LNG-re. Ez az európai gazdaságnak körülbelül évi 26,5mrd dollárnyi közvetlen költségtöbbletet okozna, nem számolva az infrastruktúra átépítésének a költségét illetve a versenyképesség csökkenéséből adódó veszteségeket (40%-kal magasabb gázár). Ez az összeg minden évben minimum az összeurópai GDP 0,2%-a (ez csak átlagos szám, nyilván az EU keleti felét jobban érintené), vagy a magyar GDP 20%-a, de nézhetjük úgy is, mintha ezentúl minden évben megmentenénk Ukrajnát (20 milliárd euróért).

Mondhatjuk úgy is, hogy nincs ingyen ebéd: azért olcsó Európában a gáz (összehasonlítva a többi gázimportőr országgal), mert futjuk az orosz kockázatot. Csökkenthetjük a kockázatot (fejleszteni kell a gázhálózatot, több LNG, kevesebb orosz gáz, stb), de az viszont pénzbe kerül, amit eddig nem voltunk hajlandóak kifizetni. Véleményem szerint a helyes európai lépés egy átfogó európai gázinfrastruktúra kiépítése lenne, amellyel legalább a lehetőségünk meglenne az orosz gázfüggőség csökkentésére, ha beütne a krach (ilyen vezetékből kellene még jó sok). Viszont ezek olyan beruházások, amelyek megtérülése az esetek 99%-ban negatív, mivel a magas LNG árak miatt nem használnánk ki őket békeidőben, csak a problémás időszakokban. Az ilyen beruházásokat pedig nem igazán szeretik.

Mindenesetre egyértelmű, hogy az orosz gáz súlyának csökkentése az energiamix-en belül az európai gázárak növekedésével fog járni.

És mit fognak tenni az oroszok?

A Gazpromnak a hosszú távú olajindexált szerződések módosítása és a folyamatos versenyfelügyeleti vizsgálatok miatt már régóta a bögyében van az EU, ráadásul az ukrán válság miatt többször kijelentették az európai politikusok, hogy csökkentetni kellene az oroszok súlyát az energiaellátásban. Valószínűleg ez arra készteti majd a Gazpromot, hogy felgyorsítsa a tárgyalásokat a kínaiakkal és adjon egy kis engedményt a hosszú távú gázárból. Mivel a pletykák szerint elég közel voltak már az elképzelések az árral kapcsolatban (10- 11 $/mmbtu), valószínűleg az oroszok nagyvonalúak lesznek és sikerül majd megállapodni a kínaiakkal. Nyilvánvaló, hogy ez Európa alkupozíciójának csökkenésével járna, de még így is megmaradna a Gazprom legfőbb vásárlójának.

Lehetséges orosz gázvezetékek Kínába

Mindezek miatt érthető, hogy az EU nem igazán érdekelt az orosz kapcsolatok megromlásában, és az amerikaiak miért ilyen segítőkészek a diverzifikációs törekvéseinkben. Hogyha emiatt a konfliktus miatt tényleg megromlik az EU és Oroszország kapcsolata (bár szerintem ez nem fog megtörténni), és az EU tényleg elfordul az orosz gáztól akkor gazdasági szempontból hosszú távon mind a két fél vesztesen fog kikerülni a történetből, míg a legnagyobb nyertes az USA lesz (sikerül piacot generálnia az LNG-jének és lényegében befixálja a költségelőnyét az EU-val szemben).

Miközben Oroszországban és Törökországban is áll a bál, nem feledkeztünk el a harmadik, leginkább fejlődő piacunkról sem, Afrikáról sem. Az Afrika Alap összetétele elég vegyes, sok benne a nyersanyagkapcsolt cég, legutóbb épp a réz kapcsán szóltunk, hogy óvatosan, mert megy a trükközés.

Mégis a kedvenceink nem ezek, hanem azok a szektorok, amiken keresztül a legjobban meg lehet ragadni a sztori lényegét, azaz azt, hogy ezek az országok – ha nincs épp egy népirtás vagy polgárháború – akkor adottságaikat és lehetőségeiket tekintve elég jól állnak ahhoz, hogy a következő évtizedben néhány igazi sikersztori akadjon köztük. Ezek olyan iparágak, amik a leginkább profitálhatnak abból, hogy a kontinens fejlődik, erősödik a középosztály és egyre nagyobb vásárlóerőt jelent – ilyen például a távközlési, kiskereskedelmi szektor és persze a bankok.

A nigériai bankokról utoljára tavaly júniusban írtunk, az Afrika alap indulása óta a kedvenceink közé tartoztak. A tavalyi év közepére már egy hatalmas emelkedésen voltak túl, ezért kissé óvatosabbá váltunk és számítottunk arra, hogy a fejlődő piaci kötvényhozamok emelkedésével korrekcióra kerülhet sor. Ez be is következett, év végéig stagnáltak ezek a részvények, idén pedig esésnek indultak. Az esést egyrészt a kötvényhozamok emelkedése okozta, másrészt a naira gyengülése – ami idén 3%-ot gyengült. A naira gyengülés pedig sejtette, hogy előbb-utóbb a jegybank is lépni fog (ahogy tavaly év közepén is beavatkozott) és ezek a szabályozói változások elkezdtek beárazódni a bankpapírok árfolyamába.

A jegybank nem volt egyszerű helyzetben, mivel közben botrányokkal tarkított személyi változásokra is sor került. A leköszönő és nemzetközileg is elismert előző jegybankvezér, Sanusi lemondatására azt követően került sor, hogy kiszivárgott egy olyan levél, amiben arra hívja fel az elnök figyelmét, hogy itt bizony lopnak, de csúnyán. Az egyik állami olajcég, a National Petroleum Corporation ugyanis, ami gyakorlatilag beszedi az államnak járó bevételeket az olajcégektől és utána befizeti a büdzsébe, egyszerűen eltüntetett 20 milliárd dollárt.

20. Milliárd. Dollárt.

A korrupció ellen fennhangon harcot hirdető Goodluck Jonathannak nem nagyon tetszett a nyilvánosságra kerülő levél és lemondásra szólította fel Sanusit a kiszivárogtatás miatt. Végül február végén fel is függesztették és új elnököt neveztek ki a helyére. Noha az egész balhé és Sanusi távozása is nyilván negatív, az új, júniustól regnáló jegybankvezért az óvatos optimizmus felhője lengi körül – a Zenith bank éléről érkezett és azt várják, hogy folytatni fogja azt a konzervatív monetáris politikát, ami Sanusit is jellemezte.

És mindeközben mi változott a szabályozásban és mi vár a bankokra idén?

Kezdjük a keserűpirulákkal!

• banki díjak korlátozása – ezt várhatóan új díjakkal előbb-utóbb kompenzálják majd, de rövidtávon csökkenti a nyereséget
• tartalékráta növelés – rövidtávon ez a legnagyobb szívás, hiszen kiszívja a forrás egy részét a rendszerből, így csökken a likviditás és a kamatmarzs
• naira gyengülése – noha a devizahitelek aránya alacsony és főként exportcégek számára elérhetőek (pl. olajvállalatok), amelyeknek jó a gyenge naira, azért a további gyengülés növeli a nemteljesítő hitel kockázatot, de a valódi kockázat, hogy további jegybanki intézkedésekre lesz szükség, amik rontják majd a bankok eredményességét
• AMCON adó növelés – az AMCON a rossz hitelek kezelésére létrehozott eszközkezelő, ami átvette a 2008-2009-ben az egész bankszektor létét fenyegető állomány jó részét, cserébe a bankok a mérlegfőösszegük arányában meghatározott adót fizetnek, ezt emelik most 0.3%-ról 0.5%-ra.

Az előzőekben ecsetelt intézkedéseknek hála az idei év nem lesz egy sétagalopp a bankok számára. Egyes elemzők szinten maradó nyereséget várnak, mások enyhe csökkenést, ez még nyilván attól is függ, mi lesz a nairával és lesz-e további jegybanki intézkedésekre szükség. A fő kockázat itt az, hogy ha tovább gyengül a naira és fogynak a jegybanki tartalékok, akkor egy egyszeri, nagyobb leértékelésre kerülhet sor.

Nemcsak öröm az ürömben

Viszont a jó hír, hogy ezek az intézkedések részben beépültek már az árfolyamokba, másrészt jó ösztönzőket építenek a rendszerbe. Az hogy a közszféra helyett a magánszféra felé terelik a bankokat (a tartalékrátát ugyanis a közszférától érkező betétekre emelték meg drasztikusan), az egy egészségesebb, valódi bankrendszer felé tolja őket. A vállalati hitelezésben már aktívak a bankok, de az igazi nagy durranás az lenne, ha a lakossági hitelezés is megindulna. Ennek persze van néhány prózai akadálya, olyan egyszerűektől kezdve, hogy Nigériában a lakosság jó részének nincs megbízható azonosító okmánya, tehát egy számlanyitási folyamat már gyakorlatilag itt elakad. Jó ideje szó van már arról, hogy végre ez változzon és február végén el is indult a folyamat, végül az állam helyett a bankok fogtak össze, hogy létrejöjjön egy olyan adatbázis, ami biometrikusan azonosítja az ügyfeleket – például ujjlenyomat leolvasó lesz beépítve az ATM-ekbe - és így elhárulhat ez a teljesen abszurd akadály. Most gyakorlatilag a gazdaságban forgó pénz nagy része feketén mozog, ami nyilván mindenféle szempontból káros és a korrupció melegágya. Az ha lakosság egy nagyobb része tud rácsatlakozni egy jól működő bankrendszer köldökzsinórjára, az egy pozitív folyamatot gerjeszt, amiből mind a gazdaság mind a bankok profitálni fognak.

Mennyi az annyi

És mennyiért kapjuk meg ezt az opciót, hogy beváltják ezeket a reményeket? Az átlag banki árfolyam/nyereség hányados (P/E) 5-6 között mozog, ha egy szűkebb esztendő után újra növekedésnek indulnak, akkor az korántsem rossz. Az árfolyam és egy részvényre jutó sajáttőke hányadosa (P/BV) 1 alatt van, ehhez átlagosan 18-20% körüli ROE-t (tőkearányos megtérülést) kapunk. Nem rossz, de a kérdés itt az, hogy milyen szinten stabilizálódnak a hozamok – az határozza meg a tőkeköltségünket és az, hogy milyen lesz a növekedés jövőre – a konszenzus most 15% profitnövekedést vár. Emellett a nigériai bankok becsületesen fizetnek osztalékot is, a mostani áraknál ez 8-12%-os osztalékhozamot jelent.

Hogy lássuk mi az upside az árazásban, azért nem kell messzire menni. Elég egy más jellegű de szintén problémás, de mostanában jól teljesítő afrikai országot, Kenyát nézni. Ott a bankrendszer egész jó állapotban van, 25% feletti ROE-kkal és stabil növekedéssel, az ország infrastruktúrális deficitjét pedig irigylésre méltóan kreatív mobilbankolási megoldásokkal egyensúlyozták ki.

És milyen értékeltségen forognak a kenyai bankok? Kb. kétszeres mutatószámokon, 2-2.5 P/BV-vel és 8 körüli P/E-kre értékeli a piac az ottani kilátásokat.

A február végi orosz krími bevonulással igazán durvára fordult a helyzet az ukrán konfliktusban, és ezzel párhuzamosan az orosz részvénypiacon is.

Nem akarok mély elemzésekbe bocsátkozni a geopolitikai okokról, azt hiszem, minden érdeklődő rengeteg érdekes elméletet és írást olvashatott por és kontra az elmúlt időszakban,és olyan gyorsan pörögnek az események, hogy mire leírok valamit és rendesen megformázom, majd feltesszük a blogra, addigra már elavulttá válik egy újabb hír nyomán. Szerintem nem lehet egyértelműen eldönteni, hogy melyik félnek van igaza, a blogíró csapaton belül is nagy viták szoktak erről folyni.

Egy érdekes olvasmányt mégis ajánlanék, ebben jobban kijön az orosz álláspont, amellyel talán ritkábban lehet találkozni.

Ismétlésképpen azért érdemes átgondolni a szemben álló felek motivációit:

1) Nyugat (USA) szemszögéből:
- megkaparintani Ukrajnát az orosz érdekszférából
- megálljt parancsolni Putyinnak (és ezzel erőt demonstrálni a többi potenciális fél- vagy egész diktátor renitensnek is)
- a szíriai hatalmas arcvesztés után Obama nem szeretne még egy külpolitikai pofonba beleszaladni

2) Putyin álláspontja:
- hatalmas népszerűségnövelést jelent neki a Krím félsziget "visszaszerzése"
- ha biztonságban tudják a területet,akkor a katonai célok mellett a tervezett South Stream gázvezeték csillagászati építési költségeit is jelentősen lehetne csökkenteni egy új, a Krímen kersztüli nyomvonalon - a projektnek ugye az a célja, hogy (az Északi Áramlat után) le lehessen választani az Európába tartó gázexport másik részét az ukránokon keresztül haladó nyomvonalról. Ehhez viszont a Krím félszigetnek függetlenné kell válnia Ukrajnától
- Obamát és az EU-t is valószínűleg gyengének gondolja, akik a kardcsörtetésen kívül nem fognak semmit kezdeni az új helyzettel

A két halmaznak azért lehet találni közös metszetét, és a józan ész alapján egy ilyen megegyezés felé kellene, hogy haladjon a konfliktus:
- egy formálisan független (de az oroszok védelme alatt álló) Krím, az EU-hoz közeledő (és onnan finanszírozott) Ukrajnával, az orosz csapatok lassú kivonulásával, és egy több ország által feltőkésített és működtetett ukrán gáztranzit hálózattal. Ezzel szerintem egyik félnél sem lenne olyan mértékű az arcvesztés, amit ne lehetne a választóknál kimagyarázni.

A következő időpont amit feszülten lehet figyelni a hétvégi krími (formalitásnak tűnő) elszakadási népszavazás, és az azt követő 1) orosz reakció - elfogadják-e a csatlakozást (el merik-e fogadni), valamint                       2) a belengett nyugati válaszszankciók keménységi foka.

Az, hogy tényleges háborúig fajuljon a dolog, véleményem szerint minimális valószínűségű. Egyrészt az oroszon kívül nincsen másik hadsereg a láthatáron (sem ukrán sem nyugati), másrészt Putyin pont a remélt népszerűséggyarapodást veszítené el, ha fegyveres harcokba keveredne az ukránokkal, akiket az oroszok többsége rokonnak tekint. 

A fegyvereknél sokkal erősebb ütőkártya az oroszokkal szemben a gazdasági szankciók bevezetése. És ezzel el is érkeztünk az érdekes részhez.

Mit lehet kitalálni az oroszok ellen?

Az eddigi fenyegetések (paralimpia lemondása, oroszországi G8-as találkozó bojkottlása, vízummegvonások, pár kiemelt ember vagyonának zárolása) igazából a komolytalan kategóriába tartoznak. Az igazi ütést az jelenetné, ha sikerülne gazdaságilag térdre kényszeríteni - vagy ennek a lehetőségét hitelesen prezentálni. Adja magát az iráni példa, pénzügyi és gazdasági embargó, amelyet egy exportbevételekre építő ország gazdaságilag nem élhet túl hosszú távon, és a meggyengülő gazdaság hamarosan a kormányzó elit leváltásához vezet majd. Ezúttal azonban ez az EU részéről is komoly áldozatokkal járna, az alábbi cikkben elég jól össze van foglalva, hogy az elmúlt 25 évben milyen mélyen beágyazottá váltak az EU-orosz kapcsolatok. Egy rövid kivonat, bár szerintem érdemes elolvasni az egészet.

"One constantly reads the Russian economy is based on nothing but oil and gas. Really? As the world’s largest producer of hydrocarbons, and with monster reserves that are relatively cheap to access, Russia is clearly an energy superpower. But the production of hydrocarbons, having been 45pc of national income back in the late 1990s, has fallen to 16pc today – lower than Norway.

Over the last 15 years, Russia’s GDP has expanded ten-fold in dollar terms, from $200bn (£119bn) to more than $2 trillion – creating the eighth-largest economy on earth, or sixth on a PPP basis – adjusting currencies for purchasing power – which puts it ahead of the UK and France. The energy sector, contrary to the stereotypes, has grown rather slowly during this period.

Far from oil and gas, it’s been transport and infrastructure, agriculture, retail trade and financial services that have led the charge, all of them expanding much faster than energy production. Russia’s service sector, almost non-existent in Soviet times, is now a staggering three-fifths of GDP, outstripping oil and gas almost four-fold." 

Szóval azért az orosz gazdaság sokat kupálódott a szovjet idők óta - ez egyébként a tőzsdéjükön is látszik, ahol az energiabehemótok súlya fokozatosan esik vissza, és a fogyasztási, technológiai, bank és egyéb szektorok kezdenek megerősödni, valamint a játékszabályok (elszámolási rendszer, letétkezelés, kisbefektetők védelme) is ha lassan is, de folyamatosan javulnak. 

Egy keményebb embargó, ha egyáltalán technikailag kivitelezhető, Európát is visszaküldené a recesszióba: Sok vállalat befektetése ragadna benn, ami valószínű a bankrendszert is megrengetné - és ezúttal a görögnél nagyobb falatról van szó. Ezen kívül nagy vesztesek lennének az exportőrök, és a legnyilvánvalóbb gázfüggőséget még nem is vettük figyelembe. Az olajárak is megéreznék a kínálati fennakadást. Nem hiszem, hogy bárki képes lenne megbecsülni a hatásait egy teljesen eldurvuló embargónak, de az bizonyos, hogy igazi lose-lose szituáció lenne. (Talán a globális szereplők közül Kína lenne a haszonélvező, aki az embargó miatt jóárasított iráni olaj után jóárasított orosz olajat is kapna, és valószínűleg az orosz gáz Kína felé csatornázása is felpörögne a mostani állóvízből)  Nem csoda, hogy a háttérben az EUs és amerikai üzleti szféra mindent elkövet, hogy a politikusokat jobb belátásra térítse.

Eddig azonban nem alakul túl jól a helyzet. Ahogy közeledik a határidő, a felek emelik a téteket, ma az eddig visszafogott Merkel (Putyin mellett ő a játszma másik kulcsfigurája, hiszen a szankciók nem az USA-n, hanem az EU-n múlnak) is belengette a szigorúbb szankciók valószínűségét, míg az oroszok úgy tűnik - pókernyelven fogalmazva - visszaemeltek: visszavonuló helyett elkezdtek készülni a legrosszabb szcenárióra, mutatva, hogy nem hátrálnak meg. A volt orosz pénzügyminiszter, és még mindig befolyásos Kudrin szerint a külföldi bankok már el is kezdték korlátozni az orosz cégek hitelkereteit (nem csoda). Ehhez társul még egy kis további katonai mozgósítás is.

Az eseményeket persze az orosz tőzsde is lereagálja - hatalmas az esés - leginkább talán a pozícionáltság számít. Azok a részvények, ahol jelentősebb volt a külföldi tulajdon és kevésbé likvidek (és ezek többnyire a jól menedzselt, kisbefektető - barát, privát szférában tevékenykedő vállalatok, azaz a hosszú távon jó befektetések) ráadásul az átlagnál jobban esnek, szemmel látható a kényszereladók nagy súlya. Ez azt jelenti, hogy aki el tudja találni a fordulat környékét, valószínű nagyon jó áron jut hozzá minőségi részvényekhez. 2008 végen -2009 elején volt ehhez hasonló hangulat, amelyet követően hatalmas visszapattanás jött. Az egyetlen bökkenő, hogy amíg a levegőben lóg a pénzügyi embargó, addig megróbálni elkapni a piac alját nem több szerencsejátéknál.

Bármi is lesz a végkimenetel, a régi tőzsdei békeidők nem fognak visszajönni egy jó darabig, a mostani események alaposan bevésődnek a befektetők zsigereibe.

A legnagyobb negatívum talán az, hogy Oroszország ezzel a lépéssel hazavágta azt a tőkepiaci fejlődést, amelyet az elmúlt években - ha döccenőkkel is, de lassan felépített. Azt hiszem,  a hazai viszonyokat ismerve nem nehéz elképzelni, hogy a kiszámíthatatlan környezet milyen következménnyel jár. A beruházások jócskán vissza fognak esni, és az eddigi - nem túl acélos - tőkebeáramlás is meg fog csappanni. Ezek után ha egy külföldi befektető rászánná magát egy oroszországi befektetésre, az eddiginél jóval  magasabb megtérülést fog elvárni. Egy pár nappal ezelőtti elemzésben a Deutsche Bank stratégája már egyenesen azt javasolta, hogy az oroszokat rakják ki a fejlődő piaci indexből a Frontier Indexbe, az afrikai országok közé. Ugyanakkor paradox módon a külföldi beruházások visszaesése a hazai "national championokat" segítené, hiszen a stabil mérleggel és jó üzleti modellel rendelkező egyre olcsóbb autógyártók, telekomcégek, kiskereskedelmi láncok köszönik szépen, továbbra is jól meglesznek, de további fontos éveket nyernek a további piaci konszolidációhoz, mielőtt megjelennének a nyugati versenytársak. Véleményem szerint egy józan végkifejletben bízva jelenleg ebben a szegmensben érdemes a leginkább nézelődni.